Reprogramar deuda: una jugada arriesgada que reparte costos políticos

Las medidas anunciadas por el ministro Hern√°n Lacunza tienen una lectura bastante clara en t√©rminos pol√≠ticos: si la mayor parte de los candidatos presidenciales de la oposici√≥n -con el kirchnerismo a la cabeza- plantean una pr√≥xima refinanciaci√≥n de la deuda p√ļblica en moneda extranjera, empecemos ya mismo y no agreguemos m√°s incertidumbre a los mercados. En otras palabras, el Gobierno busca repartir el costo pol√≠tico de extender los plazos de vencimiento de LETE y Lecap.

Esa deuda se pagar√° sin quitas de capital ni intereses, pero con un criterio selectivo que deja deliberadamente a salvo a los inversores y ahorristas individuales (“personas humanas”) para no sumar problemas ni restar votos en este flanco, y tambi√©n para evitar obst√°culos en el Congreso. Seg√ļn el ministro, son el 90% de los tenedores de estos t√≠tulos, aunque ese porcentaje no es proporcional al monto de la deuda en manos de grandes inversores institucionales (bancos y compa√Ī√≠as de seguros, principalmente). Este segmento incluido en el “reperfilamiento” forzoso recuperar√° sus acreencias de forma escalonada (15% al vencimiento original, 25% a los 90 d√≠as y el 60% restante en 180 d√≠as).

Esta medida apunta decididamente al corto plazo, con el declarado propósito de descomprimir el uso de reservas del Banco Central para pagos de la deuda del Tesoro y volcarlas a atender la mayor demanda de dólares en el mercado cambiario. Hasta el 10 de diciembre, los vencimientos de letras en dólares y en pesos totalizan el equivalente de US$10.000 millones y su renovación voluntaria en el mercado local se convirtió en una pesadilla para el Palacio de Hacienda desde el sorpresivo resultado de las PASO y la negativa reacción de los mercados al triunfo de la fórmula Fernández-Fernández.

A tal punto que la licitación de ayer, que constituía un virtual test (de confianza o de desconfianza), fue declarada desierta poco después de que el propio Lacunza revelara que el porcentaje de renovación había caído dramáticamente de 80% a 10%. Si bien el programa financiero acordado con el Fondo Monetario preveía una renovación promedio relativamente baja (de 46% de los vencimientos), la tendencia se revirtió abruptamente.

En la licitación realizada a mediados de julio se habían aceptado tasas de 4% en dólares para los vencimientos anteriores al 10 de diciembre y de 7% para los posteriores. En pesos, fueron de 72% y 63%, respectivamente, cuando las encuestas asignaban mejores chances electorales al oficialismo en las PASO.

De todos modos, se trata de una jugada riesgosa. En los mercados podr√≠a ser interpretada como un cambio unilateral y compulsivo de plazos, con repercusiones negativas sobre el riesgo pa√≠s y las tasas de seguro de cr√©dito contra default, que vinieron empin√°ndose en los √ļltimos d√≠as. Los anuncios gen√©ricos de ayer tambi√©n dejaron varias zonas grises. Entre ellos, el tratamiento de las cuotapartes de los individuos en los fondos comunes de inversi√≥n en letras, cuyo rescate ser√° extendido y escalonado.

Por otro lado, aunque el BCRA tendrá un mayor poder de fuego en reservas para estabilizar la cotización del dólar y atenuar la volatilidad cambiaria, está por verse qué ocurrirá con la demanda de divisas y su salida del circuito económico empujada por la incertidumbre política. Para restar presión sobre el dólar, el BCRA impuso ayer un tope al monto de los créditos en pesos a los exportadores de granos, con la reedición de una medida similar a la adoptada en 2014, pero bajo el cepo cambiario.

Intención compartida

A juzgar por la cuidadosa declaraci√≥n emitida ayer por el vocero del FMI poco despu√©s de los anuncios, el organismo comparte la intenci√≥n oficial de hacer frente a las necesidades de liquidez y salvaguardar las reservas, mientras espera las primeras reacciones de los mercados. No hubo, en cambio, menci√≥n al desembolso de US$5400 millones que deber√≠a llegar a mediados de septiembre, aunque el p√°rrafo final (“el Fondo seguir√° al lado de la Argentina en estos momentos desafiantes”) sugiere que no complicar√≠a el tr√°nsito hasta las elecciones del 27 de octubre.

En cuanto al “ reperfilamiento” de los vencimientos de deuda en el mercado local a mediano y largo plazo (2020/2023), sin quitas de capital ni intereses, la perspectiva es diferente porque depender√° principalmente de la mayor√≠a peronista en el Congreso, que deber√≠a adherir a la necesidad de reducir el exorbitante riesgo pa√≠s en lugar de potenciarlo.

Lo mismo vale para la proyectada refinanciaci√≥n voluntaria de los bonos bajo legislaci√≥n extranjera, bajo cl√°usulas de acci√≥n colectiva, para extender sin quitas los plazos de vencimiento y aliviar las necesidades de financiamiento del sector p√ļblico en el mismo per√≠odo a cambio de mostrar voluntad pol√≠tica de pago. Aqu√≠, el esquema impl√≠cito en los anuncios de ayer es similar al que aplic√≥ exitosamente Uruguay en 2002, a diferencia del ruidoso default proclamado por Adolfo Rodr√≠guez Sa√° bajo una lluvia de papelitos en el Congreso.

En cuanto a la extensión de plazos para reembolsar el crédito del FMI (cuyo mayor peso se ubica en 2022 y 2023), el costo político para el próximo gobierno será la probable exigencia de reformas estructurales (tributaria, previsional, laboral), además de disciplina fiscal y monetaria.

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